ی) واکنش به موقع بازار و نظریه مودیلیانی و میلر

نتیجه های حاصل از این نظریه به شرح زیر است:

۱ ـ شرکت ها به احتمال زیاد، هنگامی که به انتشار سهام اقدام می‌کنند که ارزش بازار نسبت به ارزش دفتری سهام بالا است و هنگامی که ارزش بازار پایین است، اقدام به بازار خرید سهام می‌کنند.

۲ ـ شرکت ها هنگامی سهام ‌منتشر می‌کنند که هزینه سرمایه پایین است و هنگامی که هزینه بالا است سهام را بازخرید می‌کنند.

۳ ـ شرکت ها در صورتی تمایل به انتشار سهام دارند که نسبت به علاقمندی سرمایه‌گذاران به سودآوری شرکت مطمئن شوند.

۴ ـ مدیران در بررسی‌های معمول به واکنش به موقع بازار اذعان دارند و می‌دانند افزایش یا کاهش خرید و فروش سهام مؤثر است.

تأیید این نظریه، نظریه ترجیحی را مخدوش می‌کند. طبق نظریه تهاتر با افزایش ارزش شرکت، نسبت بدهی به ارزش شرکت کاهش می‌یابد و شرکت باید برای تعادل مجدد مطلوبیت اطلاعات داخلی مدیران به صورت منظم نمی‌باشد. حتی اگر تمایل به چنین باوری داشته باشد، سرمایه‌گذاران اکنون آن را فهمیده‌اند و بر مبنای آن انتشار سهام توسط شرکت را تغییر می‌دهند. به عبارت دیگر شرکت‌ها نمی‌توانند مکررا اقدام به انتشار سهام به قیمتی بیش از ارزش واقعی کنند. (قباپور، ۱۳۷۳، ص ۷۱).

مخالفت ها با نظریه میلر و مودیلیانی

یکی از چالش های که نظریه MM، با آن مواجه است مخالفت ‌به این فرض است که سرمایه‌گذاران می‌توانند هم انند شرکت‌ها برای خودشان تامین مشابهی را نتخاب نمایند.

این فرض اصلی تئوری MM است زیرا که به سرما یه‌گذاران اجازه می‌دهد برای خودشان همانند شرکت ها هر ساختار سرمایه‌ای را ایجاد نمایند. اما این چالش در بازارهای بسیار بزرگ همانند آمریکا، در محافل آکادمیک کمتر مورد توجه قرار می‌گیرد. زیرا به نظر می‌آید آن ها این پیش فرض را پذیرفته‌اند که به اندازه کافی سرمایه‌گذارانی وجود دارند که در مقایسه با هر شرکت قرض‌کننده‌ای که MM فرض ‌کرده‌است، همدیگر را پیدا کند. این چالش ‌در مورد بازارهای کمتر توسعه یافته مصداق پیدا می‌کند.

دومین حمله به قضیه MM مبتنی بر اطلاع از هزینه های ورشکستگی است که به وسیله سهام‌داران تقبل می‌شود. وقتی که بدهی به اندازه کافی به ترازنامه‌های که ریسک ورشکستگی جدی می‌شود، اضافه می‌‌گردد. بازده سهام‌داران به تناسب ریسک بالاتر نمی‌رود. ‌بنابرین‏ نسبت قیمت به عایدی سریعتر از بالا رفتن سود هر سهم کاهش می‌یابد. قیمت بازاری سهام عادی و ارزش کل شرکت کاهش پیدا می‌کنند. یک نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام بهینه می‌بایستی وجود داشته باشد. که ارزش عادی را حداکثر و هزینه سرمایه را حداقل می‌کند. (فاروقی، ۱۳۸۸، ص ۲۸)

سومین ایراد مبتنی بر مالیتهای مختلفی است که به عواید سرمایه‌‌گذاران از بدهی و حقوق صاحبان سهام بسته می‌شود. قضیه MM موقعی اعتبار دارد که مالیات بر درآمد اشخاص حقیقی از لحاظ انتخاب بین استقراض و سهام تاثیری نداشته باشد. (فاروقی، ۱۳۸۸، ص ۲۸)

تئوری توازی ایستا

نظریه‌‌ای که اخیراً در رابطه با ساختار سرمایه مطرح گردیده، تئوری توازی ایستا است که بر اساس آن، نسبت بدهی بهینه یک شرکت بر اساس توازی هزینه ها و منافع استقراض تامین می‌شود. به بیان دیگر، در چارچوب این نظریه، شرکت سعی می‌کند بین ارزش صرفه‌جوییهای مالیاتی بهره و هزینه های مختلف ورشکستگی تعادل برقرار سازد (فرانک و همکاران،۲۰۰۳). البته در زمینه اینکه صرفه‌جویی‌های مالیاتی چقدر ارزش دارند و اینکه کدام یک از هزینه های مربوط به مسائل مالی اهمیت دارند، هنوز بحث وجود دارد. طبق این نظریه شرکت باید آنقدر بدهی را با سهام و سهام را با بدهی تعویض و جایگزین سازد و نسبت بدهی را طوری تنظیم نماید تا اینکه ارزش شرکت حداکثر شود. اساسا ‌در مورد تئوری ایستا دو تفسیر (برداشت) وجود دارد که هر دو آن ها پیش‌بینی می‌کنند که شرکت ها دارای یک «ساختار سرمایه بهینه»‌ می‌باشد. اولین برداشت بر مبنای اصول بدیهی این است که ساختار سرمایه شرکت از طریق توازی ایستا بین منافع مالیاتی بدهی و هزینه های مورد انتظار آشفتگی مالی، اندازه‌گیری می‌شود. بر اساس این برداشت، یک شرکت زمانی به ترکیب بهینه‌‌ای از بدهی و سرمایه (حقوق صاحبان سهام) دست خواهد یافت که ارزش فعلی صرفه‌جویی نهایی مالیاتی، با ارزش فعلی هزینه های آشفتگی مالی، برابر باشد. برداشت دوم، بر اساس این تئوری نمایندگی این است که بین هزینه نمایندگی حقوق صاحبان سهام (سرمایه) زمانی رخ می‌دهد که اهداف مدیریت به طور کامل با اهداف سهام‌داران در یک راستا قرار نگیرد. و هزینه های بدهی نیز به دلیل وجود محدودیتهای خاص همانند محدودیت‌هایی که قراردادهای قرضه ایجاد می‌کنند، به وجود می‌آیند.

نسبت بدهی به سهام «بهینه»، آن است که کل هزینه های نمایندگی حداقل گردد و این امر در زمانی اتفاق می‌افتد که هزینه نهایی نمایندگی بدهی با هزینه نهایی نمایندگی حقوق صاحبان سهام برابر باشد. تئوری نمایندگی، ادعا می‌کند که شرکت‌ها حتی در دنیای بدون وجود مالیات یا ورشکستگی نیز یک ساختار سرمایه بهینه دارند. بر اساس تئوری توازی ایستا، هر شرکت باید در پی دستیابی به ساختار سرمایه بهینه «خاص» خود باشد. یعنی جایی که هزینه ها و منافع اهرم مالی یکسان شود، چون در این حالت ارزش شرکت به حداکثر خواهد رسید.

این تئوری درباره رفتار تامین مالی شرکت‌ها به نتایج زیر رسیده است:

۱ ـ شرکت‌های با ریسک زیاد، که ریسک آن ها به وسیله تغییرپذیری ارزش بازار دارایی‌های آن ها مشخص می‌شود باید از بدهی کنتری استفاده نمایند. زیرا، افزایش ریسک موجب احتمال ورشکستگی در هر سطح بدهی می‌شود. و از آنجایی که هزینه مشکلات مالی به واسطه تهدید ناتوانی مالی یا ورشکستگی واقعی به وجود می‌آید، شرکت‌ها باید قادر باشند وام بیشتری بگیرند. تا صرفه‌جویی مالیاتی ناشی از آن جبران هزینه های آشفتگی مالی را بنماید.

۲ ـ شرکتهایی که دارایی‌های‌ آن ها بیشتر از دارایی‌های مشهود مانند ماشین‌آلات و دارایی‌های غیرمنقول تشکیل یافته، نسبت به شرکتهایی که دارایی‌های نامشهود (مانند سرقفلی و حق‌الامتیاز) بیشتری دارند، از بدهی بیشتری استفاده می‌کنند، زیرا در هنگام بروز مشکلات مالی؛ دارایی‌های نامشهود به دلیل تغییر شرایط، موجب کاهش ارزش شرکت می‌شوند.